ORA KRUGMAN VUOLE UN TASSO D’INTERESSE NEGATIVO

DI MATTEO CORSINI

“Il punto è che il dilemma che spiega, teoricamente, perché la Fed stia cercando di dare con una mano quello che toglie con l’altra, non ha niente a che fare con la forma della politica monetaria, e tutto a che fare con l’evidenza incontestabile che il tasso di interesse naturale è negativo”. (P. Krugman)

Nel fornire una sua spiegazione sul perché la Federal Reserve abbia recentemente annunciato che ridurrà gradualmente l’ammontare mensile di acquisti di titoli di stato e garantiti da ipoteche, al tempo stesso assicurando che il tasso sui Fed Funds resterà a zero ancora a lungo, Paul Krugman si è spinto fino a sostenere che il tasso di interesse naturale è negativo. Premesso che finché gli acquisti saranno solo ridotti e non azzerati al lato pratico la base monetaria continuerà ad aumentare di qualche decina di miliardi di dollari al mese, il ragionamento di Krugman è distorto almeno quanto lo è il mercato monetario attuale. Il concetto di tasso di interesse naturale fu elaborato da Knut Wicksell in un contesto (quello di fine 800) radicalmente diverso da quello attuale.

Gli economisti della scuola austriaca presero spunto dal lavoro di Wicksell ed elaborarono la loro teoria del ciclo economico sviluppando e ampliando la distinzione tra tasso di interesse naturale e tasso monetario. Semplificando, mentre il primo non è altro che la sintesi delle preferenze temporali dei soggetti che operano in un sistema economico, il secondo è influenzato dalla quantità di moneta, la quale può essere aumentata dall’espansione del credito. Quando Ludwig von Mises scrisse la Teoria della moneta e dei mezzi di circolazione (la prima edizione risale al 1912) i sistemi monetari erano ancora in gran parte ancorati all’oro, ma ciò nondimeno l’espansione del credito mediante emissione di mezzi fiduciari (in misura eccedente le riserve auree) influenzava il tasso di interesse monetario, rendendolo più basso rispetto al tasso di interesse naturale. Tale distorsione incentivava l’indebitamento e l’allungamento dell’orizzonte temporale degli investimenti, senza però che il calo del tasso di interesse risultasse da un aumento del risparmio reale, ossia da una modifica delle preferenze temporali dei consumatori. Ciò rendeva ex ante il valore attuale netto di quegli investimenti artificialmente positivo, mentre la successiva interruzione dell’inflazione monetaria avrebbe reso necessaria la loro liquidazione (Mises li definiva “malinvestimenti”).

Per inciso, l’interruzione dell’inflazione monetaria (ossia la cessazione dell’espansione creditizia, magari condizionata da una politica monetaria restrittiva da parte della banca centrale) avrebbe avuto luogo come conseguenza dell’accelerazione dei prezzi dei beni reali e successivamente di quelli al consumo determinati dalla precedente espansione dell’offerta di moneta. L’alternativa, ossia la perpetuazione dell’espansione monetaria, avrebbe portato prima o poi all’iperinflazione e all’implosione del sistema monetario. Se si fa un salto in avanti di un secolo, negli attuali sistemi monetari fiat dominati dalla distorsione monetaria prodotta dalle banche centrali e da sistemi bancari a riserva frazionaria, non si può che osservare quanto lo scollamento tra tasso di interesse naturale e tasso monetario sia evidente. La ricerca di rendimenti a cui sono “costretti” gli investitori dalle politiche monetarie di allentamento quantitativo (l’eufemismo coniato per definire diversamente la creazione di denaro dal nulla), determina un allungamento delle scadenze (duration), oltre alla compressione dei premi per il rischio di credito e di liquidità. In buona sostanza, l’abbondanza di denaro (inflazione monetaria) ha già creato e continua a creare inflazione sui prezzi delle attività finanziarie. Per chi considera inflazione solo l’aumento di indici dei prezzi al consumo, però, il mondo sembra addirittura a rischio di deflazione, il che renderebbe non solo innocue, ma perfino necessarie le politiche monetarie espansive. E chi fa notare che si tratta di un copione simile a quello che ha condotto alla crisi iniziata nel 2007 (tanto per restare alla storia recente) viene considerato paranoico o deficiente da gente come Krugman.

Ora, io credo che dovrebbe essere evidente quanto Krugman sia fuori strada nell’ipotizzare che la politica monetaria della Fed sia giustificata da un tasso di interesse naturale negativo. Un concetto che non ha alcuna giustificazione razionale, dato che significherebbe che in via generale a un bene consumato in futuro viene attribuito un valore superiore a quello di un bene consumato oggi, ossia che si è disposti a pagare una certa somma di denaro pur di rinviare un consumo. Ciò che è negativo, in termini reali e talvolta anche in termini nominali, è il tasso di interesse monetario (o di mercato), e questo è dovuto non già a un eccesso di risparmio reale, bensì a un’offerta di base monetaria del tutto distorta dalle politiche monetarie espansive. La grande incertezza provocata in una parte degli operatori circa le conseguenze delle politiche monetarie poste in essere dalla Fed (che ritengono del tutto inadeguati gli attuali premi per il rischio di duration, credito e liquidità di molte attività finanziarie), unita talvolta a precisi vincoli statutari nel tipo di impiego che possono effettuare, spinge tali operatori a parcheggiare la liquidità in investimenti a breve termine pur nella consapevolezza di ottenere un rendimento reale (e talvolta persino nominale) negativo. Ma si tratta, appunto, del tasso monetario (o di mercato), non certo di quello naturale. In altri termini, non vi è nulla di naturale nei tassi che osserva Krugman e l’unica “evidenza incontestabile” mi sembra la confusione (forse voluta) che fa tra tasso naturale e tasso monetario.